声 明
本次评级为评级对象委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外，中诚信国际及其评估人员与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息，以及其他根据监管规定收集的信息，中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但中诚信国际对于相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。
中诚信国际及项目人员履行了尽职调查和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。
评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法、评级程序做出的独立判断，未受评级对象和其他第三方的干预和影响。
本评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为任何人购买、出售或持有相关金融产品的依据。
中诚信国际不对任何投资者使用本报告所述的评级结果而出现的任何损失负责，亦不对评级对象使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。
本次评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为 2022年12月21日至 2023年12月20日。主体评级有效期内，中诚信国际将定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定维持、变更评级结果或暂停、终止评级等。
未经中诚信国际事先书面同意，本评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。
跟踪评级安排
根据国际惯例和主管部门的要求，我公司将在评级对象的评级有效期内进行跟踪评级。
我公司将在评级对象的评级有效期内对其风险程度进行全程跟踪监测。我公司将密切关注评级对象公布的季度报告、年度报告及相关信息。如评级对象发生可能影响信用等级的重大事件，应及时通知我公司，并提供相关资料，我公司将就该事项进行实地调查或电话访谈，及时对该事项进行分析，确定是否要对信用等级进行调整，并根据监管要求进行披露。
中诚信国际信用评级有限责任公司
2022年12月21日
评级对象 紫光国芯微电子股份有限公司
主体评级结果 AA+/稳定
评级观点 中诚信国际肯定了紫光国芯微电子股份有限公司（以下简称“紫光国微”或“公司”）在智能安全芯片和特种集成电路设计领域技术实力国内领先、收入和利润持续增长以及财务杠杆维持在较低水平等方面的优势。同时中诚信国际也关注到供应链稳定性及政策波动、可转债募投项目研发周期长且投产后的市场环境面临不确定性等因素对其经营和整体信用状况造成的影响。
评级展望 中诚信国际认为，紫光国芯微电子股份有限公司信用水平在未来12~18个月内将保持稳定。
调级因素 可能触发评级上调因素：公司行业地位大幅提升，盈利能力和经营获现能力显著增强且可持续，偿债能力明显提升，外部支持力度加大。 可能触发评级下调因素：公司行业地位大幅下滑，盈利能力和经营获现能力大幅弱化，杠杆比例大幅提升，外部融资能力明显下降，流动性压力加大。
正 面
公司在智能安全芯片和特种集成电路设计领域技术实力国内领先，不断提升的核心产品技术优势为公司未来业务发展奠定良好基础
得益于公司产品种类丰富、长期积累的研发技术能力及供应链资源，叠加下游需求扩张，核心特种集成电路业务快速发展带动公司收入和利润保持增长
财务杠杆维持在较低水平，财务政策较为稳健
关 注
上游代工企业的产能对公司持续稳定供货影响较大，供应链稳定性及政策波动风险值得关注
可转债募投项目投资周期长，市场环境变化存在一定不确定性，需关注研发项目进展及预期效益情况
项目负责人：贾晓奇 xqjia@ccxi.com.cn
项目组成员：王 都 dwang.anthony@ccxi.com.cn
评级总监：
电话：(010)66428877
传真：(010)66426100
财务概况
紫光国微（合并口径） 2019 2020 2021 2022.9
资产总计（亿元） 63.99 76.28 115.92 142.91
所有者权益合计（亿元） 41.93 49.68 72.92 91.77
负债合计（亿元） 22.06 26.59 43.00 51.14
总债务（亿元） 9.87 11.36 18.63 22.18
营业总收入（亿元） 34.30 32.70 53.42 49.36
净利润（亿元） 4.01 8.02 19.84 20.39
EBIT（亿元） 4.45 9.64 21.28 22.63
EBITDA（亿元） 5.47 11.61 23.10 --
经营活动产生的现金流量净额（亿元） 2.66 4.18 11.93 11.44
营业毛利率（%） 35.80 52.33 59.48 65.73
总资产收益率（%） 7.55 13.75 22.15 23.31*
EBIT利润率（%） 12.96 29.48 39.84 45.84
资产负债率（%） 34.48 34.86 37.10 35.78
总资本化比率（%） 19.06 18.62 20.35 19.47
总债务/EBITDA（X） 1.80 0.98 0.81 --
EBITDA利息保障倍数（X） 22.46 28.51 41.72 --
FFO/总债务（X） 0.40 0.69 1.01 --
注：1、中诚信国际根据紫光国微提供的其经中天运会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2020年审计报告、经北京兴华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2021年审计报告及未经审计的2022年前三季度财务报表整理。其中，2019年、2020年财务数据分别采用了2020年、2021年审计报告期初数，2021年财务数据采用了2021年审计报告期末数；2、本报告中所引用数据除特别说明外，均为中诚信国际统计口径，其中“--”表示不适用或数据不可比，带“*”指标已经年化处理，特此说明；3、中诚信国际债务统计口径包含公司长期应付款中的带息债务。
评级历史关键信息1
紫光国芯微电子股份有限公司
主体评级 债项评级 评级时间 项目组 评级方法和模型 评级报告
AA+/稳定 -- 2022/06/15 汪莹莹、贾晓奇 中诚信国际电子信息制造行业评级方法与模型C080000_2019_03 阅读全文
AA+/稳定 -- 2021/08/05 汪莹莹、贾晓奇 中诚信国际电子信息制造行业评级方法与模型C080000_2019_03 阅读全文
AA+/列入观察名单 -- 2020/11/12 -- 中诚信国际电子信息制造行业评级方法与模型C080000_2019_03 阅读全文
AA+/稳定 -- 2020/06/01 付晓东、汪莹莹 中诚信国际电子信息制造行业评级方法与模型C080000_2019_03 阅读全文
注：中诚信国际口径
评级历史关键信息2
紫光国芯微电子股份有限公司
主体评级 债项评级 评级时间 项目组 评级方法和模型 评级报告
AA+/稳定 -- 2019/06/10 曹梅芳、徐晓东 中诚信证评电子信息制造行业评级方法CCXR2015002 阅读全文
AA+/稳定 -- 2018/05/09 米玉元、胡培 中诚信证评电子信息制造行业评级方法CCXR2015002 阅读全文
注：原中诚信证券评估有限公司口径
同行业比较（2021年数据）
公司名称 营业总收入（亿元） EBITDA（亿元） 经营活动净现金流（亿元） 总资本化比率（%） EBIT利润率（%） FFO/总债务（X）
三花智控 160.21 25.43 15.56 41.57 12.55 0.29
环旭电子 553.00 32.67 -11.02 37.63 3.98 0.38
沪硅产业 24.67 7.20 3.07 23.01 9.38 0.18
紫光国微 53.42 23.10 11.93 20.35 39.84 1.01
中诚信国际认为，与同行业相比，紫光国微所处细分行业技术壁垒和资质壁垒高，公司技术实力和细分产品市场份额国内领先，财务杠杆水平较低，盈利和经营获现能力表现良好，但业务规模与可比企业相比较小
注 ：三花智控为“浙江三花智能控制股份有限公司”简称，环旭电子为“环旭电子股份有限公司”简称，沪硅产业为“上海硅产业集团股份有限公司”。
评级模型
方法论
中诚信国际电子信息制造行业评级方法与模型C080000_2022_04
业务风险： 紫光国微属于电子制造行业，行业风险评估为中等；紫光国微在国内集成电路设计领域具有领先的技术优势，产品种类丰富且覆盖应用领域广，与下游客户合作稳定且具有一定议价能力，但对上游控制力较弱，业务风险评估为较低。 个体信用状况（BCA）： 依据中诚信国际的评级模型，其他调整项当期状况对紫光国微个体基础信用等级无影响，紫光国微具有aa+的个体基础信用等级，反映了其较低的业务风险和极低的财务风险。
财务风险： 紫光国微利润和经营获现能力持续提升，杠杆水平较低，同时可凭借较好的内部流动性及备用流动性实现到期债务续接，整体偿债能力保持在良好水平，财务风险评估为极低。 外部支持： 得益于公司在集成电路设计领域积累的研发实力，近年来持续获得研发项目补助，但补助金额较小，间接控股股东紫光集团对公司的支持效果仍有待观察，外部支持不调升子级。
评级对象概况
公司原名唐山晶源裕丰电子股份有限公司（以下简称“晶源电子”），成立于2001年9月，并于2005年6月上市，第一大股东为唐山晶源科技有限公司（以下简称“晶源科技”），主要经营晶体元器件业务；2010年6月，同方股份有限公司（以下简称“同方股份”）完成购买晶源科技持有的晶源电子25%股权，并成为第一大股东；2012年5月和2012年12月，公司通过非公开发行股票收购紫光同芯微电子有限公司（原名北京同方微电子有限公司，以下简称“同芯微电子”）100.00%股权及深圳市国微电子股份有限公司（以下简称“国微电子”）96.49%股权，分别经营智能安全芯片和特种集成电路业务，至此形成以集成电路设计和销售为核心主业、晶体元器件的生产和销售为辅的业务布局，公司于2018年4月更为现名。2021年实现营业总收入53.42亿元。
图 1：2021年收入构成情况
资料来源：公司年报，中诚信国际整理
图 2：近年来收入走势
资料来源：公开数据，中诚信国际整理
产权结构：2016年4月，同方股份将持有的2.21亿股公司股份转让给西藏紫光春华投资有限公司（以下简称“紫光春华”），紫光春华成为公司第一大股东，间接控股股东为紫光集团有限公司（以下简称“紫光集团”），实际控制人为中华人民共和国教育部；2020年，紫光集团陷入流动性危机，并进行战略重整，2022年7月，由于紫光集团等七家企业实质合并重整案重整计划已执行完毕，智路建广联合体通过其搭建的战投收购平台北京智广芯控股有限公司（以下简称“智广芯”）整体承接重整后紫光集团100%股权，至此，智广芯持有紫光集团100%股权。经过上市、定增、部分可转债转股及资本公积转增股本等，截至2022年9月末，公司总股本为8.50亿元，紫光春华为公司控股股东，持有公司26.00%的股份，所持股权无抵质押，公司无实际控制人。
表1：截至2022年9月末公司主要子公司情况（亿元）
全称 简称 业务范围 持股比例 2022年 9月末 2022年1~9月
总资产 净资产 营业总收入 净利润
深圳市国微电子有限公司 国微电子 设计、开发和销售特种集成电路 100.00% 76.23 62.14 33.49 18.92
紫光同芯微电子有限公司 同芯微电子 设计、开发和销售智能安全芯片 100.00% 42.14 9.27 12.87 0.57
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
业务风险
宏观经济和政策环境
中诚信国际认为，2022年三季度，中国经济逐步走出二季度疫情超预期影响下的谷底并企稳回升，总体保持了韧性。随着一揽子稳经济政策以及接续措施落地显效，宏观经济生产端已向常态化水平回归，需求端依然偏弱但年内仍有改善空间，四季度宏观经济运行将延续修复态势，全年GDP增速或为3.4%左右。宏观经济结构性修复的同时面临的风险及挑战有增无减：海外政经格局变动以及宏观政策转向带来外部不确定性、不稳定性持续存在；疫情及疫情防控带来的影响边际弱化，但负面影响尚未完全消除；预期偏弱或难以短期扭转，持续制约宏观经济复苏力度；微观主体面临多重困难，市场活力仍有不足；房地产市场依然低迷，仍需警惕其负面影响外溢；债务风险仍处于高位，潜在的区域性财政风险不容忽视。从政策环境看，前三季度宏观政策积极发力稳增长，货币政策着力发挥总量和结构双重功能支持实体经济，财政政策收支两端同时发力兜底民生稳定经济大盘。四季度稳增长依然是宏观政策主线，但防风险的底线并不会放松，货币政策将在呵护流动性的同时持续引导宽信用，财政政策将在提升效能的同时延续出台接续措施。从中长期来看，中国具有供应全球的稳定生产能力以及广阔的内部市场空间，“二十大”提出的中国式现代化战略安排能够为经济高质量发展提供持续支撑，中国经济长期向好的基本面未变。
详见《2022年三季度宏观经济与政策分析》，报告链接https://www.ccxi.com.cn/coreditResearch/detail/9458?type=1
行业概况
中诚信国际认为，2022年以来集成电路行业供需结构性失衡局面持续，市场规模保持增长态势，但消费电子需求低迷对相关厂商业务发展产生一定不利影响，整体行业增速或将放缓；中国大陆芯片设计厂商竞争实力较全球先进水平存在一定差距，未来国产化替代空间大。
2021年在疫情反复、上游产能不足的影响下，行业整体供不应求，缺货和涨价频现，全球集成电路销售规模同比增长25.39%至5,023亿美元（WSTS）。其中，根据中国半导体行业协会统计，中国集成电路销售额为10,458.3亿元，同比增长18.2%，其中设计业销售额占比达43.21%，增速为19.6%，与全行业变动趋势基本一致。2022年以来，经济不确定性及疫情等因素使得消费电子需求持续低迷，下游消费类IC产品库存处于高位，但AIOT、新能源汽车及高端制造信息化需求依然较好，各应用领域需求有所分化，总体来看，各类硬件设备“含硅量”增长，市场仍存在结构性短缺现象，预计2022年全球集成电路销售额将继续增长，但考虑到上年市场高基数，增速或将有所下滑。芯片设计是集成电路产业最核心的部分之一，其流程涉及对电子器件（如晶体管、电阻器、电容器等）和器件间互连线模型的建立。该环节需要大量的技术人才且研发投入高，具有很高的技术壁垒，市场竞争的关键因素是产品创意、性能、质量和服务等。由于不需要投资建设生产线，因此对资本要求不高。芯片设计行业内企业众多，其中仅中国集成电路设计企业数量超过2,000家。从行业竞争格局来看，根据TrendForce，全球范围内主要的Fabless1厂商包括高
1从业务模式来看，全球半导体产业目前主要有两种发展模式，一种是传统的集成制造（IDM）模式，企业业务范围涵盖半导体的设计、制造、封装和测试等所有环节；另一种是垂直分工模式（芯片设计Fabless+、芯片制造Foundry+和芯片封测Package&Testing三个主要环节均由独立厂商运营）。
通、博通、英伟达、联发科和超威等，全球前五大厂商销售额占比超55%，集中度高，主要来自美国和中国台湾。2022年第一季度和第二季度全球前十大Fabless厂商营收分别达394.3亿美元和395.6亿美元，增长率分别为44%和32%，增长主因来自于数据中心、网通、物联网、高端产品组合等需求的带动。目前中国大陆Fabless厂商销售额占比不到10%，与行业龙头仍有较大竞争差距，未来进口替代空间大。
运营实力
中诚信国际认为，经过多年来积累的技术优势和供应链资源，公司在集成电路设计领域形成了较为全面的产品、客户及应用领域布局，在智能安全芯片和特种集成电路两大业务领域的多个产品细分市场份额位于国内领先，但需关注国际政治环境变化及上游产能供应稳定性对公司业务开展的影响。
公司产品种类丰富，覆盖众多下游应用领域，客户结构分散，可降低单一市场和客户需求波动对生产经营的影响；对上游议价能力较弱，但和下游客户合作稳定且具有一定议价能力，可通过调整产品售价应对供应成本上涨压力。
公司智能安全芯片业务的主要产品包括智能卡安全芯片（含SIM卡、第二代居民身份证芯片、交通卡芯片、居住证芯片及银行IC卡芯片等）和智能终端安全芯片（含括USB-Key芯片、POS机安全芯片和非接触读写器芯片），同时可以为通信、金融、工业、汽车、物联网等多领域客户提供基于安全芯片的创新终端产品及解决方案。特种集成电路业务的主要产品包括特种微处理器、特种可编程器件、特种存储器、特种网络总线及接口、特种模拟器件、特种SoPC系统器件和定制芯片等七大方向，近500个品种，用户遍及特种行业各个领域及科研院所。同时，公司积极拓展半导体功率器件和石英晶体频率器件领域，通过推动产品技术升级、调整市场布局等方式增强市场竞争力。总体来看，公司产品多元化程度高，可覆盖较多下游应用，能在一定程度上抵御单一市场波动对公司生产经营的影响。
公司集成电路板块经营模式采用业内典型的Fabless模式，公司负责芯片设计和销售，将晶圆制造、封装、测试等环节委托第三方专业厂家完成。因相关环节存在很高的工艺、技术壁垒，供应相对集中，因而公司集成电路业务采购集中度较高，2022年1~9月公司前五大供应商采购额占比为49.05%，其中同芯微电子和国微电子前五大供应商采购额占比分别为62.96%和59.93%。公司与业内主流代工企业保持着长期合作伙伴关系，包括上海华虹宏力半导体制造有限公司及联华电子股份有限公司（新加坡分公司）等公司，供应较有保障。但自2021年以来晶圆产能总体保持供不应求，晶圆制造厂对定价具有很强的话语权，公司作为集成电路设计厂商对上游供应商的议价能力较弱，且在产能供应趋紧时往往需支付预付款来锁定上游产能。
从产业链下游来看，公司与全球领先的智能卡卡商、电信运营商、金融机构、科研院所、社保、交通、卫生等各大行业客户形成紧密合作，客户结构分散，2022年1~9月，同芯微电子和国微电子前五大客户销售额占比分别为49.90%和25.54%。从区域分布来看，公司收入的90%以上来源于境内。由于特种高性能器件的技术复杂，研发和验证周期较长，且相关产品需要经过较长时期的可靠性筛选，目前国内只有少数几家企业或科研院所具有相关产品和技术的研制能力，因此，在特种集成电路领域，国微电子与下游客户合作稳定性强。凭借多年来在国内积累的较高知
名度和品牌影响力，以及良好的产品性能，同芯微电子对下游客户具有一定议价能力，针对部分客户还需预收保证金。同时，公司上游采购成本上涨压力很大程度可以向下游转嫁，从而维持自身良好的盈利水平。
公司在国内集成电路设计领域保持领先的技术实力，智能安全芯片多个细分产品的市场份额均保持国内领先且具有性能和价格优势，特种集成电路产品竞争力不断提升，但需关注政策风险及晶圆代工产能紧张情况下对公司产能供应稳定性的影响。
通过在集成电路设计领域二十余年的深耕，公司在研发能力、核心技术、供应链和客户资源等方面积累并形成了体系化的竞争优势，同时，在行业需求旺盛及领先的市场地位推动下，近年来公司业务规模快速增长。在智能安全芯片领域，同芯微电子SIM卡芯片业务在中国和全球的市场占有率名列前茅，是公安部指定的四家二代身份证芯片供应商之一，在金融IC卡芯片、新一代交通卡芯片、身份证读头、POS机SE芯片市场份额均处于国内领先水平。2022年1~9月，公司智能安全芯片主要产品销量为1.07亿颗，同比下降26.08%。具体来看，公司第二代居民身份证和电子旅行证件等证照类产品稳定供货，但由于身份识别类产品客户单一，新增需求主要来自于客户存量产品升级换代，存在一定的年度间波动，受此影响，身份识别安全芯片销量同比下降较多。受产能紧张影响，公司优先保障销售单价高、毛利高的产品订单，智能物联产品线出货量同比下降约3%。但公司继续为全球通信SIM卡芯片市场提供丰富的产品选型，海外销售额进一步增长，并发布首款支持双模联网的中国联通 5G eSIM产品，深度参与中国移动新一代超级SIM芯片工作，推出支持5G、数字货币、数字身份等创新应用的产品，保持与大客户的稳定合作。同时，2022年以来公司车规级安全芯片在数字车钥匙、车载 eSIM 等多种方案中实现批量应用，为未来需求做好技术储备。
在特种集成电路领域，国微电子主流成熟产品的竞争力不断提高，科研、生产均进入了良性循环的规模应用阶段，目前已成为国内高可靠集成电路的重要供应商，网络总线、接口产品市场占有率领先，继续保持着国内系列最全、技术最先进的领先地位。2022年前三季度，公司新增58个新产品立项，新增125款可销售产品，完成40款芯片研制，46款芯片通过产品考核鉴定；以特种SoPC 平台产品为代表的系统级芯片已得到用户认可，并全面推广应用。在模拟产品领域，公司通过单片电源、电源模组以及电源周边配套产品的系列化推出，向用户提供完整的二次电源解决方案，市场份额快速扩大。截至2022年9月末，公司已与国内超过200家特种装备制造业的骨干企业、200余家科研所建立了长期合作关系，客户数量进一步增加。受益于市场需求旺盛、新产品的不断推出、产品应用市场不断扩大及合作客户范围增加，2022年1~9月公司特种集成电路销量同比增长32.81%。此外，2022年以来公司推出的高速射频 ADC、新型隔离芯片等新产品已初步获得主要用户认可，有望成为公司新的增长点。
但中诚信国际关注到，公司为Fabless芯片设计公司，公司自身业务发展规模在一定程度上受制于晶圆代工厂的产能供给情况。2022年前三季度，国内疫情多点散发，供应、物流等环节对公司订单交付产生一定影响，集成电路产量和销量均有所下降，叠加公司为保证供应链稳定性而加大战略备货，2022年前三季度公司库存规模增幅较大，产销率亦有所下降，后续供应链稳定性及库存消化情况值得关注。此外，2022年以来美国公布一系列全面的对华芯片出口管制措施，主
要针对先进制程技术，限制范围包括相关产品、技术和人才，公司主要业务面向成熟制程，但中美贸易摩擦升级或将对公司产业链及面临的行业发展环境等方面产生一定不利影响，需关注相关政策风险。
表2：近年来公司集成电路产、销、存情况（万颗）
项目 2019 2020 2021 2022.1~9
生产量 199,082.24 231,559.21 294,351.17 269,720.12
销售量 204,793.39 231,199.85 305,648.18 182,956.79
库存量 53,523.99 53,883.36 42,586.35 129,349.67
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
近年来通过持续加大研发投入，公司已形成较强的研发设计能力。在智能安全芯片领域，公司拥有多项国内外核心专利和权威认证资质，掌握近场通信、安全算法、安全攻防、高可靠等核心技术，智能安全芯片采用领先的工艺技术节点和高效设计，在性能、价格方面具有明显优势。在特种集成电路领域，公司掌握高可靠微处理器的体系结构设计、指令集设计和实现技术，建立单片及组件总线产品的设计、验证和测试平台，在国内处于领先地位。此外，公司亦加大在安全芯片及汽车电子方向的研发投入，主要在研发项目包括新型高端安全系列芯片研发及产业化项目和车载控制器芯片研发及产业化项目，均为 “国微转债”募投项目，合计总投资13.33亿元，截至2022年9月末已累计投入募集资金总额2.58亿元，由于设计研发周期较长，未来市场环境的不确定性较大，需对募投项目的研发实施进度及预期效益保持关注。
表3：近年来公司研发人员及研发支出情况
2019 2020 2021 2022.1~9
研发支出（亿元） 5.75 6.04 8.66 8.14
研发支出/营业总收入 16.78% 18.46% 16.21% 16.49%
研发人员（人） 1,133 815 974 1,165
研发人员数量占比 51.69% 42.92% 47.14% 51.19%
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
半导体功率器件和晶体元器件业务规模较小，目前对公司整体营收和利润贡献能力有限。
同芯微电子下属一级子公司无锡紫光微电子有限公司（以下简称“无锡紫光”）生产的半导体功率器件广泛应用于节能、绿色照明、风力发电、智能电网、混合动力/电动汽车、仪器仪表、消费电子等领域。由于上游代工资源紧缺，2021年无锡紫光高压和低压功率器件产品销量分别同比下降22.99%和0.85%，收入和净利润分别为1.30亿元和-762.44万元。2022年1~9月，受消费类需求下行及上游产能紧缺影响，无锡紫光高低压产品销量均大幅下降，当期无锡紫光收入和净利润分别为0.66亿元和-156.15万元，收入和净利润下滑幅度均超过30%。由于目前无锡紫光业务量小且需持续进行研发投入，相关费用开支保持一定规模，故仍未实现扭亏，后续产能资源限制、产品升级及下游消费电子需求低迷等因素对无锡紫光业务开展的影响有待关注。
全资子公司唐山国芯晶源电子有限公司（以下简称“唐山国芯”）负责从事压电石英晶体元器件的产销业务，唐山国芯系国内压电石英晶体行业龙头企业和科技部认定的国际合作基地。2021年以来，在5G通信、汽车电子等下游应用驱动下，超小型、超高频、高稳定产品需求旺盛，另一方面，海外厂商逐步退出中低端晶体元器件业务，受益于高端频率元器件国产化替代和“新基建”
等政策驱动，行业景气度不断提升。与此同时，唐山国芯积极对接国内通讯厂商频率组件的国产化需求，加强公司内部产业协同，大力开拓网络通信、物联网、汽车电子、工业控制、仪器仪表等高端市场领域，2021年及2022年1~9月，唐山国芯分别实现收入3.02亿元和2.24亿元，净利润分别为0.39亿元和0.44亿元。
表4：近年来公司晶体元器件产、销、存情况（万只）
项目 2019 2020 2021 2022.1~9
生产量 34,188.87 49,436.34 68,176.47 39,611.34
销售量 33,139.90 49,072.93 65,812.18 36,299.11
库存量 2,929.14 3,292.55 5,656.84 8,969.07
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
财务风险
中诚信国际认为，受益于特种集成电路业务良好的发展态势，公司收入和利润规模保持较快增长，加之经营获现能力提升，相关偿债指标表现良好；业务发展推动公司总资产和权益规模增长，财务杠杆维持较低水平。
盈利能力
随着毛利率很高的特种集成电路业务规模不断扩大，2021年以来公司收入和利润保持快速增长，相关盈利指标进一步提升。
近年来集成电路业务收入占公司营业总收入的比重保持在95%左右，2021年以来智能安全芯片和晶体元器件收入稳中有增，受益于下游需求爆发，新产品持续推出、产品应用领域不断扩大，特种集成电路产品销量及销售价格均有所增长，带动该板块收入规模快速增长。因特种集成电路业务资质和技术壁垒高，近年来该板块毛利率虽有所波动，但始终保持在较高水平，且对公司整体收入和利润的贡献能力不断增强。2022年前三季度，毛利率较高的海外通信SIM卡芯片产品销量增加，带动智能安全芯片毛利率明显提升，综合影响下，公司营业毛利率持续上升。随着研发力度加大及费用化比重增加，公司期间费用率有所上升，但整体费用控制能力较好。从利润构成来看，经营性业务利润为公司利润总额最重要的来源，受益于特种集成电路业务快速发展及很强的盈利能力，公司利润总额持续提升。
表5：近年来公司主要板块收入和毛利率构成（亿元、%）
项目 2019 2020 2021 2022.1~9
收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率 收入 毛利率
集成电路 32.43 36.77 30.47 54.83 50.28 61.97 47.04 67.56
其中：智能安全芯片 13.21 22.27 13.63 24.83 16.64 31.17 13.55 43.97
特种集成电路 10.79 74.43 16.73 79.64 33.64 77.20 33.49 77.10
存储器芯片 8.43 11.27 0.11 -3.82 - - - -
晶体元器件 1.68 18.92 1.97 19.75 2.71 20.82 2.14 29.35
其他 0.19 - 0.27 - 0.43 - 0.18 -
营业总收入/营业毛利率 34.30 35.80 32.70 52.33 53.42 59.48 49.36 65.73
注：智能安全芯片收入含功率器件收入。
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
表6：近年来公司盈利能力相关指标（亿元）
2019 2020 2021 2022.1~9
期间费用 5.48 6.69 11.18 11.11
期间费用率（%） 15.97 20.44 20.93 22.51
经营性业务利润/利润总额（%） 147.78 114.87 94.82 96.98
资产减值损失 1.00 0.25 0.10 0.56
EBITDA 5.47 11.61 23.10 --
EBIT利润率（%） 12.96 29.48 39.84 45.84
总资产收益率（%） 6.95 13.75 22.15 23.31*
注：1、加“*”指标经过年化处理；2、资产减值损失以正值列示。
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
资产质量
2021年以来公司业务发展带动资产和权益规模快速增长，负债结构有所优化，财务杠杆维持较低水平，但2022年以来存货周转速度有所放缓
2021年以来，在业务发展带动下，公司资产规模快速增长，以流动资产为主，随着公司业务规模扩大、战略备货增加及可转换公司债券募集资金到位，货币资金、应收账款和存货规模持续增加带动流动资产占比进一步提升。截至2022年9月末，货币资金中受限金额为2.00亿元，受限比低。由于公司加大战略性备货叠加疫情对出货进度产生影响，2022年9月末存货规模增幅较大，且2022年前三季度存货周转速度有所放缓，后续库存消化情况有待关注。截至2022年9月末，非流动资产主要构成包括长期股权投资、投资性房地产、无形资产和商誉，较2021年末变动不大。
公司负债包括以应付账款和合同负债为主的经营性负债和有息负债，截至2022年9月末有息负债占总负债的比重为43.38%。随着可转换公司债券成功发行，2021年末公司流动负债占比降至61.37%，2022年以来公司新增政策性银行长期借款使得当年9月末负债结构进一步改善。所有者权益方面，良好的盈利能力为公司未分配利润的逐年增长提供较好支撑，带动所有者权益规模持续增长，整体财务杠杆处于较低水平。
表7：近年来公司资产质量和资本结构相关指标（亿元）
2019 2020 2021 2022.1~9
货币资金 11.79 14.86 31.63 40.65
应收账款 13.13 16.65 23.72 37.45
存货 8.64 8.91 12.23 20.81
存货周转率(X) 2.67 1.78 2.05 1.37*
应收账款周转率(X) 2.86 2.20 2.65 2.15*
预付款项 0.62 1.79 3.74 5.26
商誉 6.86 6.86 6.86 6.86
资产总额 63.99 76.28 115.92 142.91
所有者权益总额 41.93 49.68 72.92 91.77
流动资产占比（%） 68.83 69.34 76.18 81.49
短期债务/总债务（%） 62.40 63.26 25.01 21.06
总债务 9.87 11.36 18.63 22.18
资产负债率（%） 34.48 34.86 37.10 35.78
总资本化比率（%） 19.06 18.62 20.35 19.47
注：加“*”指标经过年化处理。
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
图 3：截至2022年9月末公司总债务构成
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
图 4：截至2022年9月末公司所有者权益构成
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
现金流及偿债情况
2021年以来公司经营获现能力明显提升，加之利润总额增加，整体偿债指标表现良好。
得益于主营业务获利水平明显提升及销售回款增加，公司经营活动净现金流增长明显，且2022年前三季度公司收取业务保证金上升亦对经营活动净现金流有所贡献，后续稳定性有待观察。由于公司始终保持一定规模的资本支出，投资活动净现金流为负，2022年1~9月公司长期资产净投入收缩，使得投资性资金缺口有所减小。2021年公司通过发行可转换公司债满足研发项目投资需求，筹资活动净现金流大幅增加。
偿债能力方面，受益于公司盈利和经营获现能力增强，FFO、EBITDA和经营活动净现金流对债务本息的保障程度进一步提升，非受限货币资金对短期债务的覆盖能力明显增强，整体偿债指标表现良好。
表8：近年来公司现金流及偿债指标情况（亿元）
2019 2020 2021 2022.1~9
经营活动净现金流/利息支出(X) 10.92 10.26 21.54 21.92
经调整的经营活动产生的现金流量净额/总债务（X） -0.07 0.05 0.51 0.63*
FFO/总债务(X) 0.40 0.69 1.01 --
EBITDA利息保障倍数(X) 22.46 28.51 41.72 --
总债务/EBITDA(X) 1.80 0.98 0.81 --
非受限货币资金/短期债务(X) 1.78 1.72 6.37 8.27
经营活动产生的现金流量净额 2.66 4.18 11.93 11.44
投资活动产生的现金流量净额 -4.82 -2.38 -3.91 -2.66
筹资活动产生的现金流量净额 2.61 -0.29 9.33 -0.14
注：加“*”指标经过年化处理。
资料来源：公司财务报表，中诚信国际整理
其他事项
截至2022年9月末，公司受限资产合计为2.59亿元，占期末总资产的比重为1.81%，主要包括使用权受到限制的货币资金、固定资产及应收票据。
截至2022年9月末，公司无对外担保，无重大诉讼、仲裁事项。
过往债务履约情况：根据公司提供的《企业信用报告》及相关资料，2019~2022年10月24日，
公司本部及主要子公司（同芯微电子、国微电子和唐山国芯）所有借款均到期还本、按期付息，未出现延迟支付本金和利息的情况。根据公开资料显示，截至报告出具日，公司在公开市场无信用违约记录。
假设与预测2
假设
——预计2022年公司业务规模将保持较快增长，营业毛利率进一步提升。
——2022年，预计公司债务规模小幅增加，财务杠杆仍维持较低水平。
——预计2022年紫光国微经营获现能力将进一步增强。
预测
表9：预测情况表
重要指标 2020年实际 2021年实际 2022预测
总资本化比率（%） 18.62 20.35 18.0~20.5
总债务/EBITDA（X） 0.98 0.81 0.6~0.9
调整项
流动性评估
中诚信国际认为，紫光国微资金平衡状况尚可，未来一年流动性来源可对流动性需求形成一定覆盖，但银行授信额度降幅较大，后续恢复情况有待关注。
公司经营获现能力持续提升，合并口径现金及等价物储备尚可。同时，公司为A股上市公司，具有股权融资渠道，未使用银行授信可为公司提供一定备用流动性，截至2022年9月末，公司共获得银行授信额度13.85亿元，其中未使用的额度为6.75亿元，整体授信规模较2022年3月末降幅较大，主要系紫光集团等七家企业实质合并重整事项执行完毕后，公司重启与部分金融机构的授信合作还需要一定时间。在此期间，公司开展多种非日常授信类融资方案补充流动性，后续公司融资渠道的恢复情况有待关注。
公司资金流出主要用于日常经营周转、项目研发和债务的还本付息，还有少部分石英晶体项目建设投入，固定资产投资规模不大。随着研发强度增加及业务持续扩张，项目研发和日常经营周转所需资金保持增长；受债务增长及经营业绩持续提升影响，预计公司利润分配及利息支出亦将上升；公司债务期限分布相对合理，2022年到期债务及利息偿付与2021年基本持平。综上所述，公司资金平衡状况尚可，未来一年流动性来源能对流动性需求形成一定覆盖。
表10：截至2022年9月末公司债务到期分布情况（亿元）
1年以内（含1年） 1-2年（含2年） 2-5年（含5年）
合并口径 4.67 2.97 14.54
银行融资 0.60 2.95 1.45
2 中诚信国际对受评对象的预测性信息是中诚信国际对受评对象信用状况进行分析的考量因素之一。在该项预测性信息作出时，中诚信国际考虑了与受评对象相关的重要假设，可能存在中诚信国际无法预见的其他事项和假设因素，该等事项和假设因素可能对预测性信息造成影响，因此，前述的预测性信息与受评对象的未来实际经营情况可能存在差异。
公开债务 -- -- 13.10
其他 4.07 0.02 --
注：其他主要包括应付票据和租赁负债，公开债务系“国微转债”。
资料来源：公司提供，中诚信国际整理
ESG分析
中诚信国际认为，公司注重安全生产与环保，为其平稳运营奠定基础；目前公司ESG整体表现较好，其对持续经营和信用风险负面影响较小。
环境方面，公司日常经营管理始终坚持节能环保的绿色理念，遵守环境安全法规，近三年公司经营过程中不存在环境污染问题，不存在因安全生产违法行为而受到安全生产监督管理部门行政处罚的情况。
社会方面，公司建立了科学的管理体制和人才激励机制，培养各类储备人才，人员稳定性较高；近三年未发生安全生产事故或产品质量事故。
公司治理方面，公司董事会由7名董事构成，其中4名非独立董事全部系紫光集团委派，2021年以来公司有1名董事和1名监事发生变更，主要管理人员稳定性总体处于较高水平。内控方面，公司严格按照《公司法》、《证券法》和《上市公司治理准则》等有关法律、法规及规范性文件要求，不断完善公司法人治理结构，建立、健全公司内部管理和控制制度，规范公司运作。
战略方面，公司始终致力于打造以智慧芯片为核心、系统解决方案和创新终端为两翼的“一体两翼”生态体系，进一步加强特种集成电路核心技术攻关，不断丰富其产品品类，同时全力提升产能，抢抓市场机遇，扩大经营规模，推动大客户数量稳定增长。加强产业链上下游合作，提升智能安全芯片传统业务盈利能力，同时集中资源推动创新业务快速产出，布局汽车、物联网等战略性、先导性领域，推动关键研发项目顺利执行，形成未来业绩支撑。
外部支持
得益于公司在集成电路设计领域积累的研发实力，近年来持续获得研发项目补助，但补助金额较小，间接控股股东紫光集团对公司的支持有限。
近年来国家不断出台各项政策支持集成电路产业发展，在国家大力发展集成电路产业的长期规划下，基于在集成电路设计领域积累的研发实力，公司能够获得集成电路业务相关的研发项目补助，且具备一定的持续性，但补助金额较小。此外，公司无实际控制人，间接控股股东紫光集团重整后自身的经营实力及资源协调效果仍尚需观察，目前股东对公司的支持有限。
同行业比较
中诚信国际选取了浙江三花智能控制股份有限公司（以下简称“三花智控”，002050.SZ）、环旭电子股份有限公司（以下简称“环旭电子”，601231.SH）和上海硅产业集团股份有限公司（以下简称“沪硅产业”，688126.SH）作为紫光国微的可比公司，上述公司所属细分行业有所差异，但在各自领域均具有相对突出的行业地位，在业务和财务方面具有一定可比性。
中诚信国际认为，运营实力方面，公司所处特种集成电路领域的技术和资质壁垒高，作为国内最早从事智能
安全芯片和高可靠集成电路相关设计研发的企业之一，公司具有领先的技术实力和较强的竞争优势，细分产品市场占有率保持国内领先，但由于行业特征存在差异，业务规模较可比企业小。财务风险方面，公司盈利和经营获现能力表现良好，杠杆水平低于可比企业，偿债能力持续增强。
评级结论
综上所述，中诚信国际评定紫光国芯微电子股份有限公司主体信用等级为AA+，评级展望为稳定。
附一：紫光国芯微电子股份有限公司股权结构图及组织结构图（截至2022年9月末）
资料来源：公司提供
附二：紫光国芯微电子股份有限公司财务数据及主要指标（合并口径）
财务数据（单位：万元） 2019 2020 2021 2022.9
货币资金 117,925.32 148,555.34 316,251.17 406,514.22
应收账款 131,349.83 166,539.17 237,198.22 374,524.96
其他应收款 28,056.34 576.83 699.63 8,186.51
存货 86,397.66 89,070.82 122,316.46 208,098.56
长期投资 9,892.37 13,847.55 42,141.52 54,328.19
固定资产 16,188.22 21,390.46 24,450.41 38,112.51
在建工程 26,226.75 2,323.90 11,123.17 1,803.16
无形资产 26,487.12 28,034.24 35,539.19 39,048.45
资产总计 639,917.78 762,773.08 1,159,224.83 1,429,097.30
其他应付款 6,766.88 4,006.88 1,898.54 10,828.61
短期债务 61,596.50 71,893.01 46,594.97 46,720.42
长期债务 37,120.00 41,746.66 139,680.77 175,122.70
总债务 98,716.50 113,639.67 186,275.74 221,843.12
净债务 -10,851.97 -9,966.84 -110,536.62 -164,640.32
负债合计 220,642.15 265,940.67 430,036.50 511,362.51
所有者权益合计 419,275.63 496,832.41 729,188.34 917,734.79
利息支出 2,434.55 4,070.75 5,536.52 5,217.09
营业总收入 343,041.00 327,025.52 534,211.51 493,627.45
经营性业务利润 67,410.55 107,579.47 206,320.56 215,405.74
投资收益 -9,552.44 -9,504.86 7,057.87 11,498.61
净利润 40,054.70 80,156.90 198,399.23 203,943.10
EBIT 44,471.11 96,413.67 212,819.69 226,271.50
EBITDA 54,691.05 116,066.10 230,959.65 --
经营活动产生的现金流量净额 26,592.89 41,767.46 119,251.28 114,350.48
投资活动产生的现金流量净额 -48,218.55 -23,765.47 -39,111.81 -26,634.65
筹资活动产生的现金流量净额 26,058.15 -2,865.85 93,257.83 -1,431.44
财务指标 2019 2020 2021 2022.9
营业毛利率(%) 35.80 52.33 59.48 65.73
期间费用率(%) 15.97 20.44 20.93 22.51
EBIT利润率（%） 12.96 29.48 39.84 45.84
总资产收益率(%) 7.55 13.75 22.15 23.31*
流动比率(X) 2.72 2.62 3.35 3.89
速动比率(X) 2.19 2.18 2.88 3.20
存货周转率(X) 2.67 1.78 2.05 1.37*
应收账款周转率(X) 2.86 2.20 2.65 2.15*
资产负债率(%) 34.48 34.86 37.10 35.78
总资本化比率(%) 19.06 18.62 20.35 19.47
短期债务/总债务(%) 62.40 63.26 25.01 21.06
经调整的经营活动净现金流/总债务(X) -0.07 0.05 0.51 0.63*
经调整的经营活动净现金流/短期债务(X) -0.11 0.08 2.03 2.97*
经营活动产生的现金流量净额利息保障倍数(X) 10.92 10.26 21.54 21.92
总债务/EBITDA(X) 1.80 0.98 0.81 --
EBITDA/短期债务(X) 0.89 1.61 4.96 --
EBITDA利息保障倍数(X) 22.46 28.51 41.72 --
EBIT利息保障倍数(X) 18.27 23.68 38.44 43.37
FFO/总债务(X) 0.40 0.69 1.01 --
注：1、2022年第三季度财报未经审计；2、中诚信国际债务统计口径包含公司长期应付款中的带息债务；3、带*指标已经年化处理。
附三：基本财务指标的计算公式
指标 计算公式
资本结构 短期债务 短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债/交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债+其他债务调整项
长期债务 长期借款+应付债券+租赁负债+其他债务调整项
总债务 长期债务+短期债务
经调整的所有者权益 所有者权益合计-混合型证券调整
资产负债率 负债总额/资产总额
总资本化比率 总债务/(总债务+经调整的所有者权益）
非受限货币资金 货币资金-受限货币资金
利息支出 资本化利息支出+费用化利息支出+调整至债务的混合型证券股利支出
长期投资 债权投资＋其他权益工具投资＋其他债权投资＋其他非流动金融资产＋长期股权投资
经营效率 应收账款周转率 营业收入/（应收账款平均净额+应收款项融资调整项平均净额）
存货周转率 营业成本/存货平均净额
现金周转天数 （应收账款平均净额+应收款项融资调整项平均净额）×360天/营业收入+存货平均净额×360天/营业成本+合同资产平均净额×360天/营业收入-应付账款平均净额×360天/（营业成本+期末存货净额-期初存货净额）
盈利能力 营业毛利率 (营业收入-营业成本)/营业收入
期间费用合计 销售费用+管理费用+财务费用+研发费用
期间费用率 期间费用合计/营业收入
经营性业务利润 营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金支出-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-税金及附加-期间费用+其他收益-非经常性损益调整项
EBIT（息税前盈余） 利润总额+费用化利息支出-非经常性损益调整项
EBITDA（息税折旧摊销前盈余） EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
总资产收益率 EBIT/总资产平均余额
EBIT利润率 EBIT/营业收入
现金流 收现比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入
经调整的经营活动产生的现金流量净额 经营活动产生的现金流量净额-购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金中资本化的研发支出-分配股利利润或偿付利息支付的现金中利息支出和混合型证券股利支出
FFO 经调整的经营活动产生的现金流量净额—营运资本的减少(存货的减少+经营性应收项目的减少+经营性应付项目的增加)
偿债能力 EBIT利息保障倍数 EBIT/利息支出
EBITDA利息保障倍数 EBITDA/利息支出
经营活动产生的现金流量净额利息保障倍数 经营活动产生的现金流量净额/利息支出
注：1、“利息支出、手续费及佣金支出、退保金、赔付支出净额、提取保险合同准备金净额、保单红利支出、分保费用”为金融及涉及金融业务的相关企业专用；2、根据《关于修订印发2018年度一般企业财务报表格式的通知》（财会[2018]15号），对于未执行新金融准则的企业，长期投资计算公式为：“长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资”；3、根据《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第 1号——非经常性损益》证监会公告[2008]43号，非经常性损益是指与公司正常经营业务无直接关系，以及虽与正常经营业务相关，但由于其性质特殊和偶发性，影响报表使用人对公司经营业绩和盈利能力做出正常判断的各项交易和事项产生的损益。
附四：信用等级的符号及定义
个体信用评估（BCA）等级符号 含义
aaa 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
aa 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响很小，违约风险很低。
a 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
bbb 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
bb 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
b 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
ccc 在无外部特殊支持下，受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
cc 在无外部特殊支持下，受评对象基本不能偿还债务，违约很可能会发生。
c 在无外部特殊支持下，受评对象不能偿还债务。
注：除aaa级，ccc级及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
主体等级符号 含义
AAA 受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
A 受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 受评对象基本不能偿还债务，违约很可能会发生。
C 受评对象不能偿还债务。
注：除AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
中长期债项等级符号
含义
AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，信用风险极低。
AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，信用风险很低。
A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，信用风险较低。
BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，信用风险一般。
BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高信用风险。
B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，信用风险很高。
CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，信用风险极高。
CC 基本不能保证偿还债券。
C 不能偿还债券。
注：除AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债项等级符号
含义
A-1 为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。
A-2 还本付息能力较强，安全性较高。
A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。
B 还本付息能力较低，有很高的违约风险。
C 还本付息能力极低，违约风险极高。
D 不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。
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